Lula y Bolsonaro van a las urnas: hasta dónde puede llegar el real ante la presión fiscal

Lula y Bolsonaro van a las urnas: hasta dónde puede llegar el real ante la presión fiscal.Un cliente retira billetes de real brasileño en un cajero automático en São Paulo, Brasil.(Bloomberg/Tuane Fernandes)

Bloomberg Línea — El real (USDBRL) llega a la primera vuelta de las elecciones de Brasil con una carrera reñida entre Luiz Inácio Lula da Silva y Flávio Bolsonaro, pero las urnas de este domingo son solo la primera prueba. Si ningún candidato obtiene la mayoría, la definición presidencial pasará a una segunda vuelta el 25 de octubre.

Para los analistas, además, la reacción de la moneda no terminará con el calendario electoral. La divisa conserva ganancias en el año, aunque ha perdido impulso durante el trimestre, mientras el mercado empieza a mirar las señales fiscales que entregará el próximo gobierno.

Las visiones apuntan precisamente hacia ese segundo momento. Las tasas de interés todavía ofrecen respaldo, pero la trayectoria de la deuda, el déficit y la credibilidad del ajuste fiscal aparecen como factores centrales para determinar el recorrido posterior de la moneda.

Teresa Alves, analista de Goldman Sachs (GS), sintetiza esa lectura al considerar que "los cambios de política posteriores a las elecciones, más que el resultado en sí mismo, pueden llevar al BRL a diferentes niveles".

Su análisis plantea un abanico amplio según la prima fiscal que Brasil consiga eliminar o vuelva a incorporar.

Con el tipo de cambio alrededor de BRL$5,2 por dólar, Goldman Sachs sitúa entre BRL$4,50 y BRL$4,80 un rango plausible si el desenlace electoral viene acompañado de una orientación fiscal que el mercado perciba favorablemente y conducente a una política más restrictiva.

Alcanzar BRL$4,80 por dólar supondría que desaparece por completo la prima fiscal residual que el banco identifica desde el episodio de depreciación de 2024. Sus modelos de valor razonable de largo plazo también colocan la cotización en BRL$4,80.

La dirección contraria amplía considerablemente el recorrido. Si la prima fiscal regresara a los máximos de diciembre de 2024, Goldman calcula una depreciación cercana al 14%, que llevaría al tipo de cambio hacia BRL$5,80 por dólar. Una prima similar a la de septiembre de 2024 lo situaría alrededor de BRL$5,40.

El banco incluso utiliza BRL$4,35 por dólar como referencia para un riesgo alcista de la moneda a partir de la experiencia de Colombia en 2026. Goldman advierte, sin embargo, que las condiciones colombianas partían de riesgos de inflación, fiscales y de credibilidad monetaria más pronunciados.

El punto de partida brasileño combina precisamente fortalezas y desequilibrios. Goldman destaca que las tasas reales son superiores a las registradas antes de cualquier otra elección desde 2010, mientras el déficit fiscal nominal supera el 9% del PIB y el déficit primario ronda el 0,7%.

Luiz Inácio Lula da Silva, presidente de Brasil.(Photographer: Ton Molina/Bloombe/Ton Molina)

Esa combinación ha favorecido a la moneda mediante el carry, pero aumenta el costo de intereses para el Gobierno. Alves considera que "esta combinación de políticas ha respaldado la apreciación del BRL mediante altas tasas reales, pero no representa un equilibrio sostenible a largo plazo".

El comportamiento reciente muestra esa tensión. El real acumula una apreciación de 4,79% en 2026, la quinta mayor de América Latina, pero retrocede 1,20% en el trimestre, el cuarto peor desempeño regional. En septiembre pierde 0,25%.

Las previsiones recopiladas por Bloomberg son más contenidas que los extremos planteados por Goldman. La mediana apunta a BRL$5,20 para el cuarto trimestre de 2026, BRL$5,21 para marzo y BRL$5,05 al cierre de 2027.

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Goldman encuentra precedentes de reacciones considerables alrededor de las urnas. En 2022, el tipo de cambio se apreció 4,5% el lunes posterior a la primera vuelta, mientras que en 2014 avanzó 1,3%.

En ambos casos, buena parte del movimiento inicial se revirtió antes de la segunda ronda.

En 2018, el tipo cambio ya descendía durante los días anteriores a la primera vuelta y acumuló un movimiento cercano al 10% antes de la segunda. Tras las elecciones, la atención pasó rápidamente hacia la implementación de reformas y las señales procedentes del nuevo gobierno.

Flavio Bolsonaro durante una conferencia de prensa en Brasilia el 5 de agosto. (Photographer: Ton Molina/Bloombe/Ton Molina)

Bloomberg Intelligence también identifica las elecciones como el principal factor doméstico de corto plazo. Davison Santana sostiene que "la elección determinará la perspectiva de mediano y largo plazo", aunque la inversión extranjera directa y el aumento de la producción petrolera proporcionan respaldo estructural.

Su análisis del mercado de opciones, al 16 de septiembre, mostraba una demanda inusualmente elevada de protección frente a una apreciación desde niveles próximos a BRL$5,2 por dólar.

El carry sigue siendo una primera línea de apoyo. Tras el recorte de septiembre, la Selic se sitúa en 13,75%, un nivel que mantiene los rendimientos brasileños elevados frente a numerosas economías emergentes y encarece el mantenimiento de posiciones estructurales contra la moneda.

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UBS comparte parte de ese diagnóstico. El banco identifica el elevado carry, las exportaciones de materias primas y una posición externa robusta como soportes para la divisa, aunque considera que la incertidumbre electoral y las dudas fiscales justifican todavía una prima de riesgo.

La entidad suiza mantiene una perspectiva contenida para la moneda. "Nuestro escenario central sigue siendo uno de depreciación gradual, en lugar de un ajuste desordenado", escribieron sus analistas.

El banco considera que las dudas sobre la deuda a medio plazo pueden limitar una apreciación sostenida hasta que exista mayor claridad sobre la política posterior a las elecciones.

Un cliente cuenta billetes de reales brasileños en una casa de cambio de São Paulo, Brasil, el miércoles 5 de agosto de 2026.(Victor Moriyama)

Citi también mantiene una trayectoria moderada. Su previsión coloca al tipo de cambio en BRL$5,33 por dólar al cierre de 2027, ligeramente por encima de los niveles actuales, incluso bajo el supuesto de un fortalecimiento de los fundamentos fiscales durante el próximo año.

El desafío que acompaña esa previsión es considerable. Citi estima que estabilizar la deuda cerca del 85% del PIB requeriría un resultado primario de 3,3% del PIB. Frente a un saldo efectivo cercano a menos 0,5%, calcula una consolidación fiscal necesaria de alrededor del 4% del PIB.

Bloomberg Intelligence estima un esfuerzo próximo al 2,5% del PIB y subraya otra restricción: cerca del 92% del gasto primario es obligatorio. La deuda bruta alcanzó el 82,5% del PIB en julio según la medición del Banco Central de Brasil.

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Para los analistas de Bank of America, las elecciones son el principal catalizador para los mercados brasileños. Su análisis vincula la sensibilidad de los activos con las implicaciones del resultado para la política fiscal y las primas de riesgo.

El Gobierno anunció nuevas medidas sobre Bolsa Família, alivio a los combustibles y compra de deuda morosa de consumidores mientras Lula y Bolsonaro afrontaban la última fase de una contienda que las encuestas mostraban muy reñida.

Las nuevas medidas llegan con un déficit nominal equivalente al 9,34% del PIB en julio, según los datos recogidos por Bloomberg Intelligence. Santana sostiene que "independientemente del resultado de las elecciones en octubre, el ganador se enfrentará a un mercado impaciente".