¿Cuánto deberían hablar los banqueros centrales?

"Si le parezco excesivamente claro, es que me ha malinterpretado". El recién fallecido Alan Greenspan , presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos en 1987 y 2006, hizo célebre esta frase como parodia de lo deliberadamente ambiguo que podía resultar el lenguaje de los banqueros centrales, en general, y el suyo, en particular. Pero aquello no era nada comparado con el pasado, durante sus primeros 30 años de andadura, el actual Comité Federal del Mercado Abierto (FOMC) de la Fed solo comunicaba sus decisiones sobre los tipos de interés de forma anual. Hasta 1994 tampoco publicaba un comunicado hasta semanas después de la reunión, con lo que forzaba a los agentes del mercado a seguir de cerca todo lo que pasaba en su mesa de operaciones del mercado abierto con la esperanza de averiguar si estaba ajustando su política monetaria. Y la costumbre de las ruedas de prensa solo comenzó en 2011, de la mano de Ben Bernanke, con el mundo aún tiritando por la gran debacle financiera.

El secretismo ha rodeado tradicionalmente el trabajo de fijar el precio del dinero y, con ello, subir o bajar las revoluciones de la economía y la inflación en todo el mundo. La tendencia hacia una mayor transparencia ha sido también general en todos los grandes bancos centrales (salvo el joven BCE, que ya nació en una nueva era). Ahora, sin embargo, afrontamos otro cambio de ciclo. El nuevo presidente de la Fed, Kevin Warsh, ha concluido que los banqueros centrales hablan demasiado y ha decidido echar el freno: ha puesto en marcha varios grupos de trabajo para repensar la documentación económica, su transparencia y las propias estadísticas que manejan. De momento, ya ha reducido la extensión de su primer comunicado y evitado proporcionar sus propias previsiones sobre los tipos de interés, algo que solían hacer sus predecesores.

"Si nuestros instrumentos de comunicación nos ponen las cosas más difíciles a la hora de ir a estas reuniones [de decisión sobre los tipos], tener una pelea familiar con nuestros colegas y tomar la mejor decisión, deberíamos librarnos de ellos", dijo el pasado 1 de julio en el foro de Sintra . Y marcó distancia con el pasado al remachar: "Todos cargamos con el peso de algunas políticas que puso en marcha la Fed en 2008 por la crisis financiera". Su argumento consiste en que, con tanta comunicación, los mercados están muy pendientes del minuto a minuto de la Fed y que, con menos comunicación, estarán más atentos a los fundamentos de la economía (y no a qué va a hacer la política monetaria), aunque eso también puede generar más volatilidad, ya que los mercados seguirán especulando sobre cuáles pueden ser esos nuevos pasos.

El debate conecta con otro proceso de reflexión abierto también en el BCE que tiene que ver con la forma de compartir con el público las proyecciones de futuro: la presidenta, Christine Lagarde, ha enterrado la orientación prospectiva o a futuro de por dónde pueden estar los tipos de interés a medio plazo según el escenario base manejado por el banco central, un concepto conocido como forward guidance . Mucho mensaje y pobremente coordinado puede alterar los mercados; una opacidad con sorpresas desagradables, también. ¿Cuánto deben hablar los banqueros centrales? Lagarde sí parece dispuesta a seguir hablando sobre el futuro y lo que el Banco puede hacer en diferentes escenarios. De hecho, cuesta recordar la última vez que Fráncfort sorprendió a los mercados en el día de la decisión de los tipos, mientras que el giro de Warsh va más allá.

Víctor Constancio, vicepresidente del BCE en el periodo 2010-2018, se muestra, como poco, escéptico sobre la intención del estadounidense. "Ser menos transparente tiene desventajas", advierte, "influir en las expectativas de inflación se ha convertido en una parte importante de la política monetaria y si ahora los bancos centrales reducen la comunicación y la transparencia, puede ser malo para la gestión de esas expectativas". "Algunos pueden sentir la tentación de hacerlo con el fin de tener menos ruido y menos diversificación de mensajes, pero hoy en día eso es un intento inútil, Kevin Warsh ha anunciado que lo va a intentar y ya veremos cómo le va, pero mi previsión es que acabará abandonando esa política en algún momento", incide.

Bernanke dijo una vez que la política monetaria consiste "un 98% en hablar y 2% en actuar", una hipérbole que sirve para explicar lo importante que es el mensaje como instrumento de política monetaria. Warsh parece decidido a dar marcha atrás en esa tendencia, al menos, en acortar el mensaje de múltiples formas y muy especialmente en lo que tiene que ver con la orientación prospectiva, el citado forward guidance . Fráncfort ya ha emprendido esa senda. "Si me arrepiento de algo", dijo la presidenta del BCE en el foro de Sintra, "es de haberme sentido ligada y forzar a seguir el forward guidance , ahora informamos sobre cómo llegamos a nuestra postura en política monetaria y lo he llamado orientación marco ( framework guidance )".

Las pistas sobre el futuro pueden ofrecerse de muchas formas, de hecho, en la mera publicación de las previsiones económicas, ya que estas se basan en un escenario asumido de dónde estarán los tipos de interés. Fráncfort utiliza los tipos de mercado, de modo que si la inflación regresa a la meta tradicional (el 2%) uno puede dar por validados esos tipos. Sin embargo, el Banco de Inglaterra usó durante años tipos constantes, así que si la previsión de inflación superaba el citado 2% de forma continuada, tenía sentido esperar que el organismo iba a subir el precio del dinero.

Otra vía es la que utiliza la Reserva Federal, una encuesta a los diferentes miembros del comité sobre cuál creen que debería ser el tipo de interés para lograr la estabilidad de precios, que suele plasmarse en un mapa de puntos ( dot plot ), pero el nuevo presidente se abstuvo de participar en el de junio y no está claro el futuro de este instrumento, ya que Warsh ha sometido su continuidad también a revisión.

A raíz de la covid, el Banco Central Europeo también fue abandonando la orientación futura sobre dónde estaría el precio del dinero dada la volatilidad. Hay un razonamiento detrás: los bancos centrales toman decisiones sobre los llamados tipos oficiales, que, en general, son tipos a muy corto plazo y a los que tienen acceso muy pocos actores económicos (bancos, esencialmente), mientras que las decisiones de consumo e inversión, que son las que mueven esencialmente la producción y empleo (y, por tanto, la inflación) dependen de tipos de interés a largo plazo. Y estos sí están determinados por las expectativas de los mercados sobre la senda de los tipos a corto plazo durante el periodo relevante del activo.

Por lo tanto, como explica Jordi Galí, economista y catedrático de la Universitat Pompeu Fabra, "es fundamental que en respuesta a cualquier shock estas expectativas se muevan en la dirección deseada por el banco central: Para ello es imprescindible que de forma más o menos explícita transmita a los mercados cuál es su función de reacción". Así, en el lenguaje de Lagarde, forward guidance se refiere a una situación en la que el banco central explicita (de forma más o menos detallada) la senda de tipos a corto que espera mantener, detalla el experto. " Framework guidance , por el contrario, evita esta explicitación, y confía en que los mercados hayan interiorizado la función de reacción y ellos mismos construyan la senda esperada de tipos a corto plazo, determinando así los de largo actuales", explica Galí.

Constancio plantea algún pero a este sistema. "Publicar diferentes escenarios sobre el futuro es útil porque refleja diferentes desarrollos de la economía, la inflación, entre otros", señala, pero, hasta ahora, "el BCE no distingue en términos de política en cada uno de los escenarios". "Lo que el BCE solía hacer antes era simplemente tener un escenario, una base, y utilizar en ella los tipos de interés futuros que anticipan los mercados, mientras que lo que el BCE está haciendo ahora al publicar otros escenarios es utilizar los mismos tipos de interés tomados del mercado, independientemente de las diferencias en la evolución económica, lo que no aclara del todo qué haría el BCE si se materializase cada uno de esos escenarios", continúa, con lo que, a su juicio, "el desarrollo [de esta política] sería dar más indicios sobre cuál sería la reacción del BCE en cada uno de los diferentes escenarios que ahora publican".

El debate también está relacionado con la rendición de cuentas, tal y como recuerda Alessandro Merli, miembro de la Johns Hopkins University y veterano analista de política monetaria. "Los bancos centrales son independientes y, como tales, deben rendir cuentas; para ello deben explicar lo que hacen y por qué", apunta. Merli no ve a Fráncfort como la tendencia de la Reserva Federal, sobre todo porque el BCE se enfrenta a una dificultad añadida: le habla a públicos de al menos 21 países diferentes. Por otro lado, la eliminación de toda indicación de futuro resulta difícil de imaginar si no afecta también a todos los miembros del Consejo de Gobierno, que hablan en público de forma constante.

Sinergia Empresarial continuará el seguimiento de esta información sobre ¿Cuánto deberían hablar los banqueros centrales? y ampliará la cobertura conforme se confirmen nuevos elementos relevantes para el ecosistema empresarial.